荀玉根：三張圖看股價高點和景氣高點關系

文章摘要：

荀玉根、荀玉系吳信坤、根張股價高點余培儀（荀玉根系國信證券首席經濟學家、和景開云手機網頁登錄入口經濟研究所所長，氣高中國首席經濟學家論壇理事）

核心結論：①36個樣本數據顯示，點關高景氣行業股價頂部領先ROE頂部約10個月。荀玉系②股價頂部呈現左高右低的根張股價高點M型，次高點相較最高點滯后約6個月、和景股價約為9折。氣高③股價頂部信號是點關對基本面利好鈍化，需警惕業績數據繼續正面、荀玉系但股價超額收益收斂的根張股價高點開云手機網頁登錄入口情景。

近期以科創50為代表的和景硬科技類公司股價波動大，投資者對硬科技行情未來的氣高走勢分歧較大，看股價走勢及基金配置比例的點關投資者擔憂多，看景氣度的投資者信心足。如何分析股價走勢和景氣度？本文篩選了2009年以來34個細分行業、36個高景氣樣本，梳理股價高點與景氣高點的關系，通過三張圖集中體現。

1.股價頂部領先ROE頂部約10個月

為了系統性梳理高景氣行業股價和基本面之間的關系，本文以申萬二級行業為樣本，篩選了2009年以來總計34個細分行業、對應36個高景氣樣本（篩選標準和行業匯總詳見本文結尾）。由于營收或利潤增速等往往容易受到上期基數影響、指標波動較大，因此采取ROE（TTM）作為基本面的刻畫指標。

分析36個高景氣樣本可見，股價高點領先ROE高點的均值為9.6個月，落在8-10個月的樣本量最大。這意味著，當高景氣行業在景氣度上升、股價上漲階段，股價會提前反映未來一段時間景氣度的上升慣性。高景氣行業股價頂領先ROE頂的時間分布見下圖，并隨后附了代表性的9個行業相關圖。

圖2：重點行業股價頂和基本面頂對比回顧

資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理

2. 股價高點呈現左高右低的M型

如前文所述，高景氣行業的股價出現高點時，景氣度仍在上升中，因此股價第一次下跌后，往往會有二次沖高。本文統計的36個高景氣樣本，股價高點呈現明顯的左高右低的M型，時間上看最高點至次高點的平均時長為6個月，空間上看次高點/最高點的中位數是87.3%、均值是90.2%，其中31個樣本的次高點相對最高點位置大于80%。將36個樣本股價高點走勢擬合為一條走勢圖，見下圖，并隨后附了代表性的9個行業相關圖。

由于高景氣行業，股價左側最高點出現時基本面指標仍然靚麗，往往很難預判股價拐點，因此，右側次高點的實際操作意義更大，而且次高點與最高點相比接近，如果投資布局早，次高點兌現的盈利仍然豐厚。

圖4：重點行業股價頂部形態回顧

資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理

3.股價頂部的信號：業績利好帶來的超額收益下降

如前文所述，高景氣行業的股價頂先于基本面頂出現，那么該如何在景氣向上周期中識別股價頂部？如果股價對基本面利好數據鈍化時需警惕。

根據36個高景氣樣本，將股價分為三個階段：主升階段（股價上漲初期到頂部*0.8）、頂部階段（股價高點*0.8-最高點區間）、次高點階段，比較三個階段里上市公司發布正面業績公告后20個交易日，股價相對萬得全A的超額收益。

數據顯示，主升階段的超額收益中位數為1.9%，頂部階段降至0.9%，次高點階段進一步降至0.7%，正超額收益個股的占比也依次下降，詳見下圖。

投資的啟示是：如果最新的財報季，業績數據繼續正面，但高景氣行業的股價超額收益相比之前下降，需警惕可能進入股價高點區域。

說明：本文高景氣樣本的選取標準

包括盈利周期和市場表現兩個維度。盈利周期維度，要求樣本高景氣4個季度以上，并在連續季度確認窗中同時滿足凈利潤TTM為正、有至少三個季度凈利潤同比增速高于30%、ROE整體修復且改善幅度高于2個百分點。這樣保證樣本具有持續的盈利改善。

市場表現維度，要求樣本在高景氣周期內滾動12個月收益需進入全部申萬二級行業前20%。這樣確保樣本已經成為資金關注的主線，減少只有報表改善但缺乏行情映射的樣本。

最終本文篩選出的高景氣樣本如下表所示，2009年以來總計34個細分行業，既包括消費電子、通信設備、半導體、光伏設備和電池等科技制造，也包括白酒、白色家電、鋼鐵、有色、化工等消費和周期行業，其中2個行業經歷了2個景氣周期，因此對應高景氣周期樣本為36個。

風險提示：歷史表現不一定代表未來。